《港湾商业观察》 施子夫

元宇宙，即“Metaverse”，根据中文维基百科词条显示，释义为“一个聚焦于社交链接的3D虚拟世界的网络”，亦可称之为“和现实紧密连接的虚拟世界”。

自2021年在Roblox（VR游戏平台）、Facebook、微软等一系列世界巨头公司的带动下，元宇宙概念的爆火也带来了爆发式的投资机会。

7月8日，港交所披露信息显示，北京飞天云动科技有限公司（以下简称，飞天云动）拟在港交所主板上市，保荐人申万宏源香港。

根据艾瑞咨询的数据显示，飞天云动于中国的AR/VR内容及服务市场排名第一，占据2021年市场份额的2.6%。

作为最早进入AR/VR内容及服务市场的公司之一，此次是飞天云动在IPO路程上的二度再战。作为“元宇宙第一股”，其背后的商业能力是否如市场预期，成为大众关注的焦点。

AR/VR营销服务，近三年业绩稳定

根据艾瑞咨询的资料显示，元宇宙是通过AR/VR技术能力，在现实世界基础上搭建的一个可持续虚拟宇宙。现实世界中的人类以数字化身的形式进入虚拟宇宙中生活，并拥有完整运行的社会和经济系统。元宇宙的生态系统由底层技术层、情景应用层、设备层及平台层之间的互动共同构成。AR/VR是达致及赋能元宇宙沉浸式体验的关键应用，是元宇宙开发阶段的先决条件及进入门槛。

飞天云动作为国内AR/VR内容及服务市场的主要供应商，受益于元宇宙开发过程的竞争优势，主要通过AR/VR内容及服务，和AR/VR技术，在场景应用层和底层技术层作为活跃参与者。

根据艾瑞咨询的数据显示，按照2021年中国AR/VR内容及服务市场的收入计算，飞天云动排名第一，占当年市场份额的2.6%；同时飞天云动亦在2021年中国的AR/VR服务市场中排名第一，占当年市场份额的13.5%。

飞天云动主要以在国内提供AR/VR内容及服务为主要收入来源。目前已创建各种与AR/VR相关服务的业务，主要包括AR/VR营销服务、AR/VR内容、AR/VR SaaS及IP业务。

详细来看，AR/VR营销服务主要根据服务结果表现及运营效果向客户收费。主要向客户提供解决方案，包括投放AR/VR 互动内容广告。

AR/VR内容业务主要根据客户的需求提供定制化的内容，为各行各业提供AR/VR内容，包括娱乐、教育、文旅、技术、保健及汽车，为终端用户带来虚拟世界的多元化和沉浸式体验。目前飞天云动已为40名客户提供了AR/VR内容，并累计超过100个AR/VR内容项目开发经营。

AR/VR SaaS业务主要通过在AR/ VR SaaS平台提供标准化解决方案，飞天云动的AR/VR SaaS平台赋能客户自己生成、发布及利用相关AR/VR的内容。主要向客户收取订购SaaS产品或开发定制SaaS解决方案的费用。截至2022年3月31日，飞天云动的AR/VR SaaS付费订购用户数量超过2200名。

IP业务主要向客户授出能够开发游戏、动漫、电视剧、电影等作品的IP权。

除此之外，飞天云动的其他业务还包括短信服务、推广服务、技术服务、艺人代言服务以及游戏和游戏相关业务。

受COVID-19的影响导致的经济复苏所推动，以及AR/VR越加普及而出现的更高的客户需求等因素，从2019年至2021年，飞天云动实现业绩显著增长，分别实现收入为2.51亿、3.39亿以及5.95亿；实现净利润分别为4187.9万、6025.2万、7171.9万，复合年增长率为30.9%。

至2022年一季度，飞天云动实现收入2.29亿，同比增加64.95%；实现净利润3820.5万，同比大幅增加315.9%。

在非国际财务报告准则计量下，飞天云动于2019年至2021年经调整净利润分别为4187.9万、6160.9万以及1.05亿；于2022年一季度，飞天云动经调整净利润为4019.7万。

细分业务来看，AR/VR营销服务业务作为飞天云动的主要收入来源，2019年至2021年分别实现营收1.37亿、1.42亿和3.76亿，占当期营收比重的54.6%、41.9%和63.2%；AR/VR内容业务实现营收0.45亿、1.15亿及1.61亿，占当期营收比重的18.1%、33.9%和27.1%。

同期AR/VR SaaS业务分别实现营收651.4万、923.8万以及2058.8万元；于2022年第一季度该业务实现营收952.2万元，同比暴增353.2%。

IP业务实现营收3051.9万、2981.1万、447.2万，占当期营业收入的比重分别为12.2%、8.8%和0.8%。

毛利率方面，近三年飞天云动毛利率整体保持稳定，分别为30.0%、30.9%和29.5%。

飞天云动的收入大部分来自向客户提供AR/VR营销服务及AR/VR内容。于2019年至2021年度，使用飞天云动AR/VR营销服务及采购AR/VR内容的客户数量分别为29名、44名和70名。

截至目前，飞天云动向超过10个行业的客户提供AR/VR内容及服务，包括娱乐、互联网、电商、文旅、商业服务、教育、金融、房地产、汽车、直播、科技及保健。

研发投入占比过低，远远弱于国际同行

作为一家由技术驱动的AR/VR内容和服务公司，2019年-2021年以及2022年一季度，飞天云动的研发开支分别为1142.5万、1504.6万、2170.3万和815.2万元，占同期总收入的约4.6%、4.4%、3.6%及3.6%。

截至最后实际可行日期，飞天云动拥有一支由59名全职员工组成的研发团队，约占总员工人数的43.1%。其中包括28名工程师和21名设计师组成。

不难看出，飞天云动的研发费用率整体呈下滑趋势，并且近三个财年内，飞天云动的研发费用合计约为4800万。作为国内龙头的“元宇宙”企业，飞天云动在研发投入方面明显偏低。

两次持续递表，飞天云动被外界称为香港资本市场“元宇宙第一股”。然而，与国际上的元宇宙第一股Roblox(NYSE:RBLX)相比，飞天云动的研发费用近乎其零头。

2019年-2021年，Roblox研发费用分别为1.07亿、2.01亿、5.33亿（美元），今年一季度，其研发费用为1.78亿美元。

“国际层面，科技界对元宇宙都较为重视，包括微软、Meta、Roblox等都投入不小，这些巨头普遍对其研发相当重视，而研发背后是对于技术以及人才的深度关注。元宇宙作为未来可能的新技术新产物新应用，只有具备核心的能力才能在后期取得决定优势。从这个意义上来看，国内像飞天云动等主要是概念大于实际，其技术，包括研发投入，人才优势，要远远弱于国外，他们提出的元宇宙本质仍然是互联网营销和广告层面，很难说这代表了国际层面的元宇宙未来。”一位长期关注元宇宙方面的科技界人士告诉《港湾商业观察》。

对此，《港湾商业观察》就研发费用率偏低等问题联系了飞天云动相关人士，未能获得回应。

元宇宙的壁垒难题，体验感待挖掘

此次IPO，飞天云动拟将募资净额用于增强研发能力及改变服务和产品；提升销售及营销能力；对选定合并、收购和战略投资，以及开发其飞天元宇宙平台等。

根据艾瑞咨询的数据显示，2021年中国的AR/VR内容及服务市场规模（按收入计）为217亿元，预计将由2022年的357亿元增加至2026年的1302亿元，复合年增长率为38.2%。

按收入计，中国的AR/VR内容市场预计将由2022年的304亿元增加至2026年的1062亿元，复合年增长率为36.7%。

中国AR/VR服务市场按收入计的市场规模估计将由2022年的53亿元增加至2026年的240亿元，复合年增长率为45.9%。

目前中国的AR/VR内容及服务市场相对分散，市场参与者超过5000名。

对于飞天云动的未来发展，互联网分析师张书乐表示，“目前没有任何一个上市公司真正意义上打通了元宇宙的壁垒，在技术上，硬件还没有实现轻量化和呈现效果的真实感，在软件上只是确立了游戏作为进击通道，但游戏体验模式还没挖掘出来。”

元宇宙是否还能如预期火热？飞天云动的故事等待揭秘。（港湾财经出品）