《港湾商业观察》施子夫

随着IPO的推进，对赌协议留给浙江彩蝶实业股份有限公司（简称“彩蝶实业”）的时间已经不多了。

对赌协议临近期限

2019年11月，久景管理、顾林祥与公司及全体股东签署增资协议，并与实际控制人施建明、施屹签署《浙江彩蝶实业股份有限公司之股东协议》（简称“股东协议”）。彩蝶实业注册资本增加至8700万元，新增600万元注册资本由新股东久景管理、顾林祥以货币方式出资。

在股东协议中约定，若发生以下任意一项情形，则在此后的任何时间，久景管理、顾林祥均有权要求实际控制人以现金方式回购或受让其持有的全部或部分股份：

若公司在本次增资完成后36个月内未能在中国境内的证券交易所或证券交易市场（但不包括在全国中小企业股份转让系统挂牌）首次公开发行；

实际控制人或公司在增资协议中的陈述和保证有严重虚假或欺诈行为或存在其他严重违约行为，并且未在久景管理、顾林祥发出要求予以补救的书面通知后30日内及时采取补救措施。

2019年11月21日，天健事务所出具了“天健验[2019]405 号”《验资报告》， 经审验：截至 2019年11月12日止，公司已收到久景管理、顾林祥缴纳的新增注册资本（实收资本）合计人民币600万元，计入资本公积（股本溢价）3900万元。各出资者以货币出资4500万元。

若以验资报告出具时间为起点，距离股东协议中所设定的“增资完成后36个月内”IPO的截止时间也仅剩约一个月。

虽然签署此次对赌协议的是彩蝶实业的实际控制人，但正如彩蝶实业在招股书中提及，“如若触发上述对赌条款，公司实际控制人可能需要履行有关对赌条款从而给公司经营及其他股东的利益带来不利影响。”

相较于企业而言，对赌协议所涉及的金额对于个人来说并不少。根据股东协议，彩蝶实业的实际控制人回购久景管理、顾林祥所持股份的价格为：久景管理、顾林祥获得公司的股份所支付的投资款加上自投资款实际投入公司之日起至回购款支付日止期间按照年化利率7%计算利息。

截至招股说明书签署日，久景管理、顾林祥分别持有彩蝶实业3.4483%、3.4483%的股份，彩蝶实业的实际控制人施建明、施屹合计控制公司74.8359%的股份，若触发回购，则施建明、施屹将控制公司81.7325%的股份。

彩蝶实业表示，对赌协议不与市值挂钩；不存在严重影响公司持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。且彩蝶实业的实际控制人具有履行回购义务的给付能力，且实际控制人承诺“若回购条件成就，本人将严格遵守协议的约定，积极履行回购义务，不会因此导致纠纷发生，不会影响公司股权结构的稳定性。”

目前来看，若是彩蝶实业成功上市，哪怕晚于对赌协议所约定的时间，持股超过74%的实际控制人或许也欣然回购；若彩蝶实业冲刺IPO失败，实控人又要履行回购协议，那三年前的增资从结果上来看到更像是一笔有息负债。

若不考虑“抄底”原材料福利，实际毛利率已下滑

协议签署的2019年及2020年交汇之际，对于始终致力于涤纶面料、无缝成衣和涤纶长丝的研发、生产与销售及染整受托加工的彩蝶实业来说，正处于业绩波动不太“寻常”的阶段。

2018年、2019年、2020年及2021年上半年，公司营业收入基本一路下滑，分别为9.13亿元、8.65亿元、6.24亿元及3.8亿元。

2019年，受涤纶长丝销售单价下降影响，公司营业收入较2018年有所下降。2020年，公司营业收入较上年下滑27.84%，主要系2020年涤纶长丝市场价格下降较多，公司大幅度减少了涤纶长丝的生产和销售规模，使得2020年涤纶长丝销售收入较上年下降2.16亿元，涤纶长丝销售收入的减少导致2020年公司营业收入较2019年下降了25%。

分产品看，彩蝶实业2019年和2020年涤纶长丝销售收入分别较上年同期下降14.58%和71.63%。

奇怪的是，在营收持续大幅下滑的同时，彩蝶实业的净利润却呈现出增长，报告期内分别录得7987.22万元、7588.94万元、9347.59万元及6012.49万元。

利润“爆发”的2020年，公司的净利润较2019年增加1758.65万元，增长幅度为 23.17%，公司表示主要因为：一方面，涤纶面料和无缝成衣的主要原材料价格持续降低，公司产品成本得到进一步降低，导致了毛利的提高；另一方面，受到收入规模减少和新冠肺炎疫情的影响，公司销售人员薪酬、销售佣金、参展费等费用相应减少。

从公司最主要的涤纶面料来看，该业务于2020年贡献了45.09%的营收。于2019年相比，涤纶面料业务的销售单价、销售数量及销售收入分别同比下降7.14%、2.33%及9.3%。同期，产品平均成本同比下降了13.11%，从而使毛利率增加了4.57个百分点。

而2021年上半年的利润增长，主要源于公司在2020年的原材料抄底。2020年，受新冠肺炎疫情及石油价格下跌等因素的影响，公司涤纶面料及涤纶长丝业务的主要原材料涤纶POY、涤纶FDY等材料的市场价格大幅下滑，且整体处于较低的价格水平。

彩蝶实业认为后续涤纶长丝的价格会有所上升，因此于2020年主要备货了大量涤纶POY及涤纶FDY，使得2020年底存货数量和余额大幅上涨。回头来看，彩蝶实业当时的决定不得不称之为大胆、果断。

报告期各期末，公司涤纶POY、涤纶FDY的结余数量占当期涤纶长丝和涤纶面料销售数量的占比分别为3.72%、3.69%、40.13%及6.69%。不难看出，2021年上半年，公司生产过程中逐渐投入上述结余的原材料，2021年6月末，上述原材料结余数量及结余占比明显下降。

但是若修正备货的影响后，公司2021年上半年涤纶面料的毛利率较2020年度反而下降7.2个百分点；涤纶长丝的毛利率较2020年度下滑了21.5个百分点。

不得不说，公司于2020年在原材料上的大手笔“抄底”的确是换来了明显的利润回报。但是当此前“便宜”的原材料逐渐生产、消耗过后，彩蝶实业的2021年下半年至今的业绩又产生了怎样的变化，这也是市场希望在公司未来的披露中看到的。（港湾财经出品）