《港湾商业观察》黄懿

深圳证券交易所上市审核委员会定于2023年11月9日召开2023年第81次上市审核委员会审议会议，届时将审议云汉芯城（上海）互联网科技股份有限公司（下称“云汉芯城”）的首发事项。云汉芯城的保荐人（主承销商）国金证券股份有限公司。

云汉芯城是一家电子元器件分销与产业互联网融合发展的创新型企业，基于自建自营的云汉芯城B2B线上商城为电子制造产业提供电子元器件供应链一站式服务。

市场份额较低，销售费用率高

根据国际电子商情公开发布的电子元器件分销营收排名情况，2020-2022年，云汉芯城的市场占有率依次为0.12％、0.15％、0.23％；排名依次为25名、19名、15名。除此之外，根据云汉芯城总结的数据显示，市场集中度有所提升，头部分销商占比呈现上升趋势，但中小分销商仍占有较大市场。

虽然市场占有率排名三年不断提升，但云汉芯城与头部竞争对手之间的差距仍不容乐观。

招股书显示，2020年至2022年及2023年6月30日（报告期内），云汉芯城的营业总收入依次为15.34亿、38.36亿、43.33亿、13.94亿；营业成本依次为14.99亿、36.23亿、41.71亿、13.52亿；净利润依次为3079.14万、1.61亿、1.35亿、3272.23万；归属净利润依次为3082.12万、1.61亿、1.36亿、3269.27万。

对于在2023年上半年营收的下降，云汉芯城指出，2023年1-6月受全球宏观环境及行业下行调整等因素影响，公司销售规模出现明显下滑，主营业务收入同比减少42.34％。除此之外，报告期内的营业总收入虽然呈现上升趋势，但是净利润和归属净利润却逐年下滑。

公司还预计2023年度实现营业收入27.02亿元，同比下降37.65%；预计2023年度净利润为8287.39万元，同比下降38.80%；预计2023年度扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为7503.44万元，同比下降39.64%。

招股书显示，公司主营业务主要包括B2B销售业务和PCBA业务（Printed Circuit Board Assembly）。报告期内，B2B销售业务的毛利率依次为11.29％、12.29％、12.28％、14.37％。PCBA业务的毛利率依次为-37.98％、-42.73％、-19.64％、0.21％，总体上，公司的主营业务毛利率分别为11.05%、12.16%、12.16%。

报告期内，2020年-2022年，公司PCBA业务处于亏损状态，主要原因系报告期内PCBA业务尚属于探索阶段，产能利用率相对较低，相关人员成本和机器设备折旧摊销金额较大，导致公司PCBA业务出现亏损，2023年1-6月PCBA业务扭亏为盈，但由于其业务规模较小，其对于公司整体毛利影响较小。

此外，营业总收入的增长，离不开云汉芯城在业务宣传费上的支出。招股书显示，报告期内，云汉芯城的业务宣传费依次为260.53万、1326.23万、2202.69万、796.63万。其中，搜索引擎引流的支出依次为127.32万、981.74万、1581.84万、655.27万；品牌服务推广宣传依次为88.45万、301.45万、453.23万、122.65万；展会费依次为44.77万、43.05万、167.62万、18.70万。

报告期内，云汉芯城的业务宣传费主要用于品牌服务推广宣传、搜索引擎引流。其中，2021年起，为进一步汇集下游订单需求，扩大销售规模，云汉芯城加大业务宣传服务费，向百度在线网络技术（北京）有限公司上海软件技术分公司、上海赛搜信息科技有限公司和北京巨量引擎网络技术有限公司等采购较多搜索引擎引流服务，加大在百度、360、抖音和今日头条等平台的精准推广活动，导致2021年及2022年业务宣传费发生大幅增长。

云汉芯城在招股书中披露，报告期内，公司的销售费用率分别为5.00％、4.03％、4.80％、7.00％；同行可比公司的平均值依次为3.87％、3.99％、4.18％、4.39％。与同行业相比，云汉芯城的销售费用率高于同行业平均水平。2023年上半年，云汉芯城的营业收入有所下滑，但销售费用投入较多且存在一定的刚性支出，费用调降措施滞后于市场变化，因此销售费用降幅低于营业收入降幅，销售费用率有所提升。换句话说，并非所有的销售费用支出都能为云汉芯城带来预期的回报。

存货策略不断变动，先采后销并不乐观

作为一家B2B电子元器件线上商城，云汉芯城的应收账款和存货呈现较高的水平。

招股书显示，报告期内，云汉芯城的应收账款依次为1.76亿、3.99亿、3.18亿、2.86亿。其占比依次为38.42％、46.14％、37.45％、38.31％。

此外，云汉芯城同一时期应收账款余额依次为1.78亿、4.05亿、3.25亿、2.93亿，其中应收账款余额占各期最后一月的授信收入比重依次为124.04％、124.83％、159.77％、173.73％。应收账款余额占各期最后一月的授信收入比重较高，主要原因为受年底宏观经济和行业因素等影响，部分客户回款较慢，叠加收入增速放缓，导致上述比例较高。

除此之外，云汉芯城的应收账款周转率在逐年下降之余，其赊账收入占比在逐年攀升。报告期内，云汉芯城的应收账款周转率分别为13.22次、13.36次、12.09次、9.23次。报告期内周转率有所下降，主要系公司授信收入增幅较大，期末应收账款余额增加较多，从而拉低了公司整体应收账款的周转水平。

在问询函回复中，云汉芯城提到以赊销收入为主，报告期内，云汉芯城的赊销收入占总收入比重分别为56.70％、69.89％、71.21％、75.97％，呈上升趋势。

与此同时，《港湾商业观察》还注意到云汉芯城一直在对存货模式进行调整，然而未有显著效果。

招股书显示，报告期内，云汉芯城的存货依次为8262.99万、2.21亿、1.55亿、1.22亿。其占比依次为18.09％、25.63％、18.24％、16.32％。

招股书显示，云汉芯城的存货主要由库存商品、发出商品、周转材料组成。报告期内，库存商品占比依次为86.82％、89.99％、93.81％、94.37％。随着库存商品的占比增加，其比重结构也出现变化了。其中，库存商品包括先销后采模式的库存商品和先采后销模式的库存商品。先销后采模式的库存商品占比依次为65.17％、46.10％、52.62％、37.65％；先采后销模式的库存商品的占比依次为34.83％、53.90％、47.38％、62.35％。

2020年起，随着业务规模增长，云汉芯城开始尝试与客户签订“小长单”订单。该模式下企业与客户签订合同，约定未来一定期间内一次性或分批发货，部分订单提前批量采购，导致期末库存因此有所增加。先采后销模式下库存商品增长主要系2021年第二季度开始，为了更好地快速满足客户一站式购买需求，公司主动增加了备货规模，充分利用商城的搜索、交易等大数据信息，对部分热门、通用物料进行采购备货。

先采后销模式下库存商品减少主要系2022年下半年开始，为应对外部市场环境变化，云汉芯城在经营策略上主动做出调整，增加公司经营安全边际，减少先采后销模式下的库存备货持有量。

也就是说，云汉芯城于2021年第二季度开始主打增长了先采后销模式下库存商品，到了2022年下半年再次减少该模式的库存。然而，到了今年，数据显示2023年上半年的先采后销模式下库存商品的占比创新高，增长到62.35％。

对此，云汉芯城在问询函中回复称，报告期内，公司先采后销模式下库存商品周转率分别为2.40次、2.62次、3.14次、1.68次。其中，2023年上半年，先采后销模式下库存商品周转率降低主要系，2023年上半年受行业周期影响，先采后销收入显著减少；由于行情不景气，上游供货价格持续下降，备货成本随之降低，在上述背景下，云汉芯城于2023年3月起陆续扩充了备货品类，增加“二小时发货”型号覆盖比例，进一步提升客户体验，使得先采后销库存余额有所上升。

由此可见，2023年上半年，云汉芯城再次改变库存的策略，并伴随着先采后销模式下库存商品的下跌。

对此，IPG中国首席经济学家柏文喜指出，“云汉芯城在2023年上半年对库存策略的调整，从数据上看似乎增加了客户体验，但具体效果还需要结合公司的业绩数据进行评估。如果这种策略带来了更高的收入和利润，或者提高了客户满意度，那么这就是一个有效的调整。如果这种策略并未带来预期的效果，公司就需要重新考虑其库存策略的制定。”

不断变动的存货策略之余，云汉芯城的短期借款也较高。招股书显示，报告期内，云汉芯城的短期借款依次为5699.69万、2.22亿、1.74亿、1.33亿。

报告期各期末，公司短期借款余额分别为5699.69万元、2.21亿、1.74亿、1.33亿，占流动负债的比例分别为23.25％、36.25％、39.24％、39.86％。

2021年，公司经营规模快速增长，受销售端回款与采购端的付款存在错配影响，公司在经营过程中需要短期垫付资金额也有所增加，导致2021年期末短期借款金额增加明显。2022年下半年起，公司业务规模增速有所放缓，同时考虑到市场环境的影响，公司在经营策略上主动做出一定调整，重点提升公司经营的安全边际、调降财务杠杆，因此，云汉芯城降低了银行借款规模。（港湾财经出品）