《港湾商业观察》王璐

经历过四轮问询后，浙江海昇药业股份有限公司（以下简称，海昇药业）将于11月15日迎来北交所首发上会。

从数轮审核问询函情况来看，监管层对于海昇药业的毛利率无疑极为重要。这同样值得投资者密切留意。

从去年到今年，营收净利润持续下滑

招股书显示，海昇药业主要从事兽药原料药、医药原料药及中间体的研发、生产和销售。财务数据层面，2020年-2022年及2023年上半年（报告期内），海昇药业实现营收2.07亿元、2.69亿元、2.64亿元和1.27亿元，归母净利润分别为7948.5万元、1.17亿元、1.13亿元和5396.6万元。

据悉，2022年海昇药业营业收入同比下降1.72%，净利润同比下降3.37%。2023年上半年，海昇药业营业收入同比下降8.13%，净利润同比下降11.02%。看起来业绩下滑的压力不容小视。

同一时期，公司毛利率分别为51.73%、57.36%、52.47%和55.25%。

公司介绍，2022年主营业务毛利率为52.73%，相较上年的57.51%下降4.78%，其中产品收入占比变动导致主营业务毛利率上升0.06%，各产品毛利率变动导致主营业务毛利率下降4.84%。2022年兽药原料药产品平均毛利率由上年的61.65%下降至56.74%，导致主营业务毛利率下降3.39%，为主营业务毛利率下降最主要的原因。

2023年1-6月公司主营业务毛利率为55.67%，相较2022年的52.73%上升2.94%，其中产品收入占比变动导致主营业务毛利率下降0.25%，各产品毛利率变动导致主营业务毛利率上升3.19%。2023年1-6月兽药原料药、医药原料药和中间体的平均毛利率较2022年均上升。

在第二、第三、第四轮的审核问询函中，监管层都对海昇药业的毛利率提出相关疑问。

审核问询函提出，根据申请文件及首轮问询回复，（1）发行人各期主营业务毛利率分别为52.67%、57.51%、52.73%，同行业可比公司的平均毛利率分别为37.95%、35.49%、33.3%，发行人毛利率明显较高。（2）发行人认为其具有从基础化工原材料到产成品的完整生产线，主要产品生产所需要的关键中间体以自产为主，而行业中其他公司主要通过直接采购中间体进行后续工序的生产，毛利率较高具有合理性。但发行人主要产品SPDZ、ST等生产所需的关键中间体工业磺胺2022年以前外采金额较大，如2021年对外采购规模1,853.45万元，占原材料采购比例21.9%，2022年改为以自产为主。主要可比公司如齐晖制药等采购的主要原材多为基础化工材料且与发行人较为相近，2020年、2021年该公司的毛利率为35.77%、35.49%，远低于发行人。（3）报告期各期DCLL收入占比分别为4.51%、9.13%、33.37%，毛利率分别为55.40%、57.87%、65.51%，因单位成本持续降低该产品毛利率呈上升趋势，但该产品的主要原材料环丙胺、丙二腈等采购价格持续上涨。

请发行人：（1）说明各期采购的原材料中基础化工原材料、中间体的具体类型、采购单价、数量、金额等情况，对比发行人自产的工业磺胺等中间体成本与外购的工业磺胺等中间体价格等，说明关键中间体自产对生产成本的具体影响，2022年工业磺胺改为以自产为主后，相关产品的单位成本是否发生明显变化。（2）说明齐晖医药等主要可比公司采购的原材料类型（如中间体、基础化工原料等）、主要产品的加工生产工艺流程等，并结合发行人与可比公司在原材料类型、生产工艺流程、最终产品类型等方面的差异，说明可比公司“主要采购中间体进行后续生产，毛利率相对较低”的客观依据，发行人毛利率较高的商业合理性。（3）说明DCLL产品的生产工艺流程是否发生变化，报告期内主要原材料价格持续上涨的情况下，单位成本中直接材料金额呈下降趋势的原因及合理性，该产品毛利率持续上升的合理性。

毛利率突变之谜，可比上市公司未采取的模式

第三轮审核问询函提出，（1）结合市场供求、产品结构、单位售价及成本等因素，说明发行人报告期内毛利率显著高于报告期外的原因及合理性，是否与整体行业趋势保持一致；（2）说明发行人报告期内毛利率显著偏高与发行人商业模式、技术先进性、细分行业竞争情况、市场空间等的匹配情况；（3）说明毛利率较高是否可持续，相应的风险揭示是否到位。

第四轮审核问询函再次提出，根据申请文件及问询回复，（1）报告期各期发行人主营业务毛利率分别为52.67%、57.51%和52.73%，主营业务毛利率较高，但报告期前发行人毛利率水平在30%左右，如2019年毛利率为32.21%，报告期内毛利率明显高于报告期前。（2）发行人于2019年对ASC进行技改，优化了生产工艺，实现乙酰苯胺自产，因ASC作为医药原料药和兽药原料药的关键中间体，降低了后续产品的成本，使得各细分产品毛利率2020年均大幅上升。

请发行人：（1）说明ASC产线技改投产的具体情况，包括但不限于开展技改的背景、过程及进展节点、实际研发投入、技术来源、研发人员构成等内容，技改前后发行人固定资产、生产人员规模等是否发生较大变化；结合上述情况，说明发行人技改前后生产模式的演变情况，是否为产业链的延伸，技术改进对发行人生产成本的具体影响。（2）结合技改前后发行人各细分产品销售单价、料工费等成本构成及变化的影响因素，量化分析2019年对ASC进行技改后发行人各细分产品毛利率大幅上涨的真实合理性。（3）结合发行人与可比公司的生产模式、产品范围等的对比情况，说明发行人目前采取由基础化工原材料至原料药生产的全产业链优势获取高毛利，而可比上市公司未采取上述模式的商业合理性。

海昇药业则详细回复后表示，发行人主要产品数量较少，且主要聚焦在磺胺类产业链条，发行人向上延伸生产关键中间体，向下延伸生产原料药，即采取由基础化工原材料至原料药生产的全产业链优势获取高毛利，对客户而言可获取高质量供应链，对发行人而言，发挥技术优势获取高毛利；因而更易形成规模化优势，可有效提升发行人产品经济效益。而同行业可比公司除瑞普生物业务定位在疫苗和制剂等终端产品市场，原料药品种较少外，其他公司原料药和中间体产品数量多，产品类别跨度大，且存在上游中间体已形成技术壁垒和规模优势，再向上延伸产业链自制中间体不具优势。

值得注意的是，据招股书披露，公司为了提高自有资金的使用效率，增加公司收益，在确保公司正常经营所需流动资金的情况下，于2021年度与2022年度存在通过购买银行理财进行闲置资金管理的情况。

2021年度公司购买理财产品总金额为3.07亿元，持有理财产品的峰值为8500万元，峰值金额占上年末经审计净资产比例为54.88%，截至2021年12月31日，公司持有的理财产品余额为零。

2022年度公司购买理财产品总金额为8000万元，持有理财产品的峰值为8000万元，峰值金额占上年末经审计净资产比例为39.24%，截至2022年12月31日，公司持有的理财产品余额为零。

公司2021年及2022年购买理财产品均为银行发行的结构性存款产品，期限较短，均按时收回本金和取得约定的投资收益。由于银行对公司介绍该结构性存款产品系收益率实质固定的存款产品，且该理财产品到期实际结算时的收益率与承诺收益率也基本一致，致使公司对该产品的性质认定产生偏差，误将其认定为存款而非理财产品，因此未履行相关的决策程序和公告。（港湾财经出品）