《港湾商业观察》廖紫雯

在人口红利逐渐消失的情况下，婴幼儿纸尿裤的生意还好做吗？

近日，四川新世好母婴用品有限公司的控股公司LANTIAN Group Holdings Limited（以下简称“新世好”）递表港交所，保荐机构为力高企业融资有限公司。

作为一家一次性医护级婴幼儿纸尿裤产品制造商，新世好总部位于四川眉山，专注于婴幼儿纸尿裤产品的设计、生产、研发以及销售及营销（采用跨渠道销售及经销模式）。

应收账款周转天数持续上升

2021年-2022年、2023年前九个月（以下简称：报告期内），新世好实现营收分别为3.40亿、5.38亿和4.88亿；净利润分别为2036.1万、4653.5万和4399.3万。

值得一提的是，招股书披露，2022年9月自上海聪博转让予上海聪博股东之前，四川新世好向上海聪博宣派股息约6529.6万元。这笔款项已于2023年1月全额支付。

新世好主要产品大致分为婴幼儿纸尿裤及婴幼儿拉拉裤，以自主品牌（即“七色猪”及“聪博”品牌）销售。

招股书披露，中国的婴幼儿纸尿裤产品市场非常集中，按零售额计算，2022年前五大公司合计占59.2%的市场份额。根据弗若斯特沙利文报告，于2022年，约有800家婴幼儿纸尿裤制造商于中国造纸协会生活用纸专业委员会注册。

根据弗若斯特沙利文报告，按2022年的零售额计算，新世好跻身中国国内品牌婴幼儿纸尿裤产品供应商前20强，在国内公司中的市场份额约为3.0%。

报告期内，新世好婴幼儿拉拉裤实现营收分别为1.91亿、2.89亿、2.39亿，营收占比分别为56.1%、53.7%、49.1%；婴幼儿纸尿裤实现营收分别为1.42亿、2.44亿、2.40亿，营收占比分别为41.7%、45.3%、49.1%；婴幼儿纸尿片实现营收分别为770.8万、526.2万、881.4万，营收占比分别为2.2%、1.0%、1.8%。

新世好表示，婴幼儿拉拉裤、婴幼儿纸尿裤的收益增长主要是由于1，公司增加销售及营销力度，有效提升了集团产品对客户的曝光率及渗透率；2，公司致力于提高研发能力，以改进公司的婴幼儿纸尿裤产品及提升品牌知名度；3，大众需求从中高档婴幼儿纸尿裤产品转向经济型婴幼儿纸尿裤产品；4，公司成功实施拓展销售渠道及经销网络的业务策略；5，公司自2021年6月起开始经营OEM业务，因此2022财年的销售额反映全年的销售额；及6，公司开始向海外客户进行出口销售。

同时，新世好指出，婴幼儿纸尿片产生的收益于总收益中占比较低主要是由于集团的战略性关注销售及营销婴幼儿拉拉裤及婴幼儿纸尿裤，这与弗若斯特沙利文报告所反映的婴幼儿纸尿片需求不断下降的市场趋势一致。

值得关注的是，报告期内，新世好的贸易应收款项（扣除亏损拨备）分别约为7156.8万元、1.14亿元及1.56亿元，分别占流动资产总额的约49.4%、59.5%及73.6%。其中分别有45.0万元、63.2万元及6521.4万元的贸易应收款项已逾期但未减值，贸易应收款项的亏损拨备分别约为人民币61万元、109.4万元及1581万元。同时，新世好期内贸易应收款项周转天数分别约为59.0天、63.1天及75.8天，呈持续上升态势。

公司表示，鉴于贸易应付款项及贸易应收款项的结算信贷期不同，可能于业务运营中面临现金流不匹配。因此，倘任何经销商客户延迟结算贸易债务或不能及时付款，可能对流动资金及财务状况造成重大不利影响。

经销商毛利率下滑显著

于2021财年及2022财年，公司婴幼儿拉拉裤的平均售价保持相对稳定，分别约为每片0.46元及0.47元。

新世好表示，公司婴幼儿拉拉裤的平均售价由2022年九个月的每片约0.46元增加至2023年九个月的每片约0.51元，主要归因于相较2022年九个月而言，2023年九个月源自快手、抖音及天猫（集团销售婴幼儿纸尿裤的价格相对较高）的收益占婴幼儿纸尿裤总收益的比例相对较高。

于往绩记录期间，公司婴幼儿纸尿裤的平均售价分别约为每片0.45元、0.43元及0.44元。于2021财年及2022财年，公司婴幼儿纸尿片的平均售价分别约为每片0.32元。

新世好指出，公司婴幼儿纸尿片的平均售价由2022年九个月的每片约0.32元下降至2023年九个月的每片约0.27元，主要归因于公司鉴于产品需求减少而采取的定价策略。

此外，按销售渠道划分而言，就单片售价而言，报告期内，公司向经销商销售的产品的平均售价分别约为每片0.42元。

报告期各期，公司向OEM客户销售的产品平均售价分别约为每片0.56元、0.63元、0.63元；透过线上自营零售店销售的产品的平均售价分别约为每片0.50元、0.52元及0.55元。

于2022财年、2023年九个月，公司向海外客户销售的产品的平均售价分别约为每片0.44元、0.64元。新世好表示，价格上涨主要归因于公司有能力自2023年九个月起就销售予新海外客户的产品确保更高定价。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜对《港湾商业观察》表示，新世好母婴的婴幼儿纸尿裤的平均售价在0.45元左右，根据弗若斯特沙利文的报告，这属于经济型婴幼儿纸尿裤产品，每片平均零售价低于人民币1.0元，市场定位为经济实惠型产品。这样的定价可能会对毛利率产生一定的压力，尤其是在原材料成本上升的情况下。

报告期内，新世好毛利分别约为9690万、1.61亿、1.37亿，整体毛利率分别约为28.5%、30.0%及28.0%。

其中，报告期内，经销商实现毛利率为22.6%、24.1%、19.4%；OEM客戶实现毛利率为36.7%、44.6%、43.6%；线上自营零售店实现毛利率为36.0%、41.7%、41.9%。

而从销售渠道营收占比来看，报告期各期，公司经销商客户实现营收占比分别为56.1%、66.4%、61.8%；线上自营零售店营收占比分别为43.3%、31.5%、35.6%；OEM客户营收占比分别为0.6%、1.7%、2.0%。

显然，毛利率显著低于其他渠道的经销商为公司贡献绝大多数营收。

新世好坦言，公司依赖经销商转售产品，但公司对经销商的管理、业务运营及销售活动并无绝对控制权。经销商采取的活动可能会对公司经营业绩、业务前景及声誉产生重大不利影响。

柏文喜指出，这显示出公司采取了薄利多销的策略，特别是在经销商渠道。虽然这样的策略有助于增加销量和市场份额，但同时也可能带来一定的风险，尤其是在市场竞争激烈和原材料成本上升的情况下。由于新世好母婴的婴幼儿纸尿裤产品生产所必需的若干种主要原材料的采购集中于主要供应商，这增加了对供应商的依赖和原材料价格波动的风险。总的来说，新世好母婴在婴幼儿纸尿裤市场的定位是经济实惠型，依赖于广泛的经销商网络。尽管公司实现了不错的收入增长，但也面临着原材料成本上升和市场竞争加剧的挑战。

研发人员数逐年减少

报告期内，新世好产生的研发成本分别约为1305.4万、1977.7万、1533.3万。值得一提的是，报告期各期，公司研发人员分别为64人、62人、55人，呈现下滑态势。

新世好表示，于最后实际可行日期，公司的研发团队由52名成员组成，由研发总监及生产总监领导，开展了与婴幼儿纸尿裤产品相关的各种研发活动及质量控制举措。

于往绩记录期间，公司已完成21个研发项目，主要旨在1，改善产品性能及质量；2，透过新特性及功能来扩大本集团的产品组合；3，优化生产工艺。公司的所有内部研发活动均在眉山生产基地的实验室进行。

与研发人员减少相对应的在于，新世好销售及营销人员整体呈现增长趋势，各期人数分别为166人、198人、192人。

报告期各期，公司实现销售及分销开支分别为4200.1万、6014.4万、4927.3万。新世好母婴的销售及分销开支主要包括广告及推广开支送货费、雇员福利开支及在线销售平台开支。

其中，报告期各期，公司产生的广告及推广开支分别约为2016.8万、3401.5万、2086.6万。公司的广告及推广开支主要是指集团的营销活动成本及广告费。

新世好表示，公司的广告及推广开支增加主要由于集团策略性增加销售及营销力度，以透过定向广告及赞助帖等有效提升集团产品对潜在客户的曝光率及渗透率，此举已助益集团于往绩记录期间的销售表现及财务业绩出现增长。（港湾财经出品）