《港湾商业观察》黄懿

4月23日，纯净水牌“怡宝”母公司华润饮料（控股）有限公司（下称“润饮料”）向港交所主板提交上市申请，联席保荐人为中银国际、中信证券、美银美林、瑞银集团。

在华润饮料递表不久之后，农夫山泉将推出绿色瓶装饮用纯净水的消息迅速传开。

5月9日，“怡宝回应新包装”冲上微博热搜，据怡宝官方旗舰店客户回复称，“透明包装是酒店或者加油站的渠道专供”，此后更是引发了消费者对新包装的关注和购买欲。

如此一来一往，农夫山泉和怡宝在包装上的“小心思”变成近期饮用水行业的一大话题，是否也为华润饮料此次递表成功造势？华润饮料又是带着怎样的业绩表现冲刺港股？

即饮软饮市占率第五，纯净水市占率第一

招股书显示，中国即饮软饮市场相对集中，按零售额计，前五大企业于2023年的总市场份额为42.6％，且预期将继续上升。其中，怡宝以4.7％的市占率排名第五。此外，前四名的市占率依次为10.4％、9.6％、9.6％、8.3％。明显看出，怡宝是前五大企业中市占率唯一低于5％的，而前四名之间的差距并不大。

不过，根据灼识谘询报告，按零售额计，华润饮料在2023年中国包装饮用水市场排名第二，在中国饮用纯净水市场排名第一。

其中，华润饮料在中国饮用纯净水的市占率为32.7％，随后的四个企业的市占率依次为8.9％、6.1％、3.7％、2.6％。可以看出，华润饮料在纯净水领域的市占率表现十分不错。

招股书显示，按零售额计，饮用纯净水是中国包装饮用水市场最大的细分市场，于2023年达到1206亿元，占中国包装饮用水市场的56.1％。预计该细分市场将持续增长，到2028年零售额将达到1798亿元，占中国包装饮用水市场的57.2％。由于饮用纯净水具有生产扩张快、物流成本低及内在质量与健康和安全相关等特点，预计未来五年饮用纯净水仍将保持其突出地位，且预期增长率将高于包装饮用水市场的所有其他细分市场。

最大竞争对手农夫山泉于4月份推出的绿色新包装就是纯净水产品，根据相关电商平台显示，“小绿瓶”24瓶售价36元，折合1.5元/瓶。2000年后，农夫山泉已有24年不生产纯净水。如今，农夫山泉重返纯净水赛道，或许会搅动目前纯净水的市场格局，给华润饮料带来未知的挑战。

中央财经大学副教授刘春生向《港湾商业观察》指出，“农夫山泉作为行业内的领军企业，品牌影响力、市场地位都比较强。这次推出这个绿色的瓶装饮用纯净水，可能会在市场上引起一定的波澜。不过是否能够打破现有的市场格局，还是要看他们的产品策略、市场营销以及消费者的接受程度等这个一系列的因素。”

“从过去农夫山泉的表现来看，他们还是有能力通过创新和差异化的竞争来赢得市场份额的。比较恰巧的就是怡宝也推出了新的包装，这可能是出于品牌年轻化和市场拓展的一种考量。在当前市场，消费者对于产品的外观和包装越来越重视，新颖时尚的包装确实能够吸引更多年轻消费者的一个关注。怡宝也希望通过这次新包装来进一步巩固其在纯净水市场上的领先地位，同时与农夫山泉形成差异化的竞争。”

刘春生认为，至于是否属于怡宝对农夫山泉推出新产品新包装的回应，可能并非直接相关。只不过时间节点有可能因此而提前推出，毕竟产品换包装是一件大事，对于企业而言这是要慎重做出的决策。怡宝和农夫山泉都是市场上的知名品牌，他们之间的竞争也是常态化的，各自的产品策略和市场营销会考虑到竞争对手的这个策略，也会有自己独立的一些想法。”

包装饮用水产品平均售价逐渐下降

招股书显示，2021年至2023年（报告期内），华润饮料分别实现收入约113.40亿、126.23亿、135.15亿，三年的年均复合增长率为9.2％；净利润分别约为8.58亿、9.89亿、13.31亿，年均复合增长率为24.6％；净利润率分别为7.6％、7.8％、9.9％；毛利率分别为43.8％、41.7％、44.7％。

报告期内，来自包装饮用水产品的收入占比依次为95.4％、94.3％、92.1％；其毛利率依次为44.6％、42.4％、45.6％。其中，来自小规格瓶装水产品的收入占比依次为61.0％、59.3％、57.1％；大规格瓶装水产品的收入占比依次为30.6％、31.4％、31.4％；桶装水产品的收入占比依次为3.8％、3.6％、3.6％。此外，来自饮料产品的收入占比依次为4.6％、5.7％、7.9％，其毛利率依次为28.7％、28.8％、33.7％。

华润饮料在招股书中指出，包装饮用水产品的毛利率的上升，主要是由于原材料及包装材料成本下降，乃由于相关原材料及包装材料（如PET及纸箱）的市价下跌，公司的议价能力增强，以及采取了多种采购策略；及实施降本增效举措，例如包装优化、膜包比例提高、注胚自有化比例提高，以及由于议价能力增强，合作生产伙伴的服务费得到了有效控制。

而饮料产品的毛利率的上升，主要是由于原材料及包装材料成本下降，原因为相关材料（例如PET及纸箱）的市价下跌，公司的议价能力增加及采取多种采购策略；及公司的饮料产品的平均售价增加。

来自饮料的收入占比逐步上升之际，其毛利率更是在2023年有着不错的上涨，在此之余，饮料的平均售价更有不错的表现。而在包装饮用水产品中，除了桶装水产品的平均售价有所上升，其余均呈下降趋势。

报告期内，包装饮用水产品的平均售价依次为918元/公吨、935元/公吨、923元/公吨。其中，小规格瓶装水产品的平均售价依次为1235元/公吨、1271元/公吨、1247元/公吨；中大规格瓶装水产品的平均售价依次为810元/公吨、818元/公吨、804元/公吨；桶装水产品的平均售价依次为225元/公吨、230元/公吨、241元/公吨。

明显看出，桶装水产品的平均售价在持续上涨，但是小规格瓶装水产品的平均售价仍远超其他规格的瓶装水产品。

与此同时，饮料产品的平均售价依次为3761元/公吨、3812元/公吨、3885元/公吨。更是所有产品线中，平均售价与其增速为所有产品线之首。

华润饮料在招股书中强调称，截至最后实际可行日期，公司拥有“怡宝”、“至本清润”、“蜜水系列”、“假日系列”及“佐味茶事”等13个品牌的产品组合、共计56个SKU。但是从招股书披露的各系列产品的收入占比来看，瓶装水产品对华润饮料的影响显而易见，而饮料产品的影响力想要得到提升，对华润饮料而言，还需要一定时间。

多地建厂扩产能，现金情况不理想

报告期内，华润饮料的贸易及其他应收账款依次为5.05亿、5.64亿、6.83亿。

对于应收账款的增长，华润饮料指出，截至2022年12月31日，贸易及其他应收款项有所增加，主要是由于在2022年底COVID-19疫情的影响下，公司的进项增值税抵免对账被推迟至2023年。截至2023年12月31日，贸易及其他应收款项较2022年12月31日有所增加，主要是由于与部分工厂有关的其他应收款项增加，截至2024年2月29日，所有该等应收款项已悉数结清；及2023年与华润饮料的建设项目有关的可收回增值税款增加。

截至2024年2 月29日，华润饮料截至2023年12月31日的贸易应收款项中的75.6％已结清。

报告期内，华润饮料的流动比率依次为1.72倍、1.76倍、1.07倍；速动比率依次为1.62倍、1.63倍、1.00倍。

可以看出，华润饮料的偿债能力在逐渐下降。对此，华润饮料指出，上述两项数值的下滑主要是由于公司的流动负债增加，主要与贸易及其他应付款项增加有关；及公司的流动资产减少，主要与应收同系子公司款项有关。

招股书显示，华润饮料的应收同系子公司的款项属于非贸易性质。截至2021年及2022年12月31日，华润饮料的应收同系子公司款项分别为42.32亿、35.37亿，指截至2021年及2022年12月31日，应收同系子公司的若干贷款分别为39.31亿、35.37亿，截至2021年及2022年12月31日，该等贷款均为无抵押并分别按固定年利率3.50％至3.85％及3.10％至3.60％计息，固定还款期限少于一年；及向同系子公司作出的资本贷款3.00亿，截至2021年12月31日，该垫款为无抵押并按浮动利息计息。截至2023年12月31日，华润饮料所有非贸易性质的应收同系子公司款项均已结清。

在此资金和偿债能力的基础下，根据华润饮料在2024年2月发布的可持续报告问卷显示，2023年华润饮料相继启动宜兴工厂、万绿湖工厂、河源工厂、武夷山工厂、长沙工厂二期、南宁工厂二期、成都工厂二期等项目的建设；并在当年实现宜兴工厂、河源工厂、南宁工厂二期的投产，累计新增8条产线。同时，浙江温州生产基地项目也于2023年正式签约。

大举建厂扩产能势必将影响到公司的现金流。2021年至2023年及2024年2月29日，华润饮料年末现金及现金等价物依次为16.83亿、25.08亿、20.75亿元、9.24亿。同一时期内，流动资产净值依次味30.13亿、33.01亿、3.696亿、3.695亿。明显看出，2024年前两个月的时间，华润饮料的年末现金及现金等价物就急速减少，随之流动资产净值也呈下滑趋势。（港湾财经出品）