《港湾商业观察》施子夫

中秋、国庆双节之后，白酒出现消费淡季，又恰逢各大酒企陆续披露三季度成绩单，各家表现如何尽映入眼帘。

10月末，酒鬼酒股份有限公司（以下简称，酒鬼酒，000799.SZ）披露2024年三季度财务报告，不过表现并不亮眼。不仅营收、净利大降，由盈为亏。同时还伴有主营产品量价齐跌、经销商减少、现金流持续流出等问题。

转盈为亏，营收净利润大降

第三季度，酒鬼酒实现营收1.97亿元，同比下滑67.24%；归属于上市公司股东的净利润-6453.20万元，同比下滑213.67%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-6609.66万元，同比下滑219.48%；基本每股收益-0.20元/股，同比下滑213.67%。

前三季度，酒鬼酒实现营收11.91亿元，同比下滑44.41%；归属于上市公司股东的净利润5648.76万元，同比下滑88.20%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5062.12万元，同比下滑89.27%；基本每股收益0.17元/股，同比下滑88.20%。

对于当期业绩大幅下降的原因，酒鬼酒方面归因于白酒行业需求端下降明显，经销商回款意愿不强；行业竞争加剧，聚焦战略显效尚需时间；持续加大促销投入，加之产品结构中中端及大众价位段产品占比上升，导致利润降幅明显。

根据官网显示，酒鬼酒的前身为始建于1956年的吉首酒厂，1997年酒鬼酒在深交所上市，目前酒鬼酒拥有“湘泉”“酒鬼”“内参”三大品牌。

从售价来看，52度内参酒500ml（甲辰）零售指导价1499元，39度内参酒500ml（甲辰）零售指导价1199元，52度内参酒500ml（大师）零售指导价3999元，目标高端客群。

52度红坛酒鬼酒500ml（18）零售指导价598元，52度红坛酒鬼酒500ml（20）零售指导价659元，52度酒鬼酒500ml（透明装）零售指导价508元。

54度提升湘泉酒（甲辰版）500ml零售指导价78元，52度湘泉王酒（三星）500ml零售指导价118元。

事实上，此份三季报酒鬼酒的业绩表现延续了半年报的业绩颓势。半年报显示，2024年1-6月，酒鬼酒实现营收9.94亿元，同比下滑35.5%；归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比下滑71.32%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.17亿元，同比下滑71.98%。

除了业绩面滑坡，2024年上半年酒鬼酒存货录得16.42亿元，占总资产比例的29.15%，同比增长1.69%。而到了三季度，酒鬼酒的存货进一步提升至16.7亿元，较2023年同期增长15.16%。

2024年上半年中，酒鬼酒当期经营活动产生的现金流量净额为-2.09亿元。在今年三季度中公司录得经营活动产生的现金流量净额-4.11亿元，流出金额较中报翻番。

其他经营指标，2024年前三季度，酒鬼酒的销售费用为4.76亿元，同比下滑25.64%；管理费用1.16亿元，同比增长8.52%；研发费用1612.82万元，同比增长27.22%。

2020年三季报-2023年三季报，公司销售费用分别为2.730亿、6.426亿、8.487亿、6.395亿，看起来2024年公司至少在销售费用端，进行了大幅下调，降成本明显。

截至2024年9月末，酒鬼酒的货币资金为13.41亿元，同比下滑46.05%；应付账款3亿元，同比增长10.43%；合同负债2.07亿元，同比下滑17.6%；期末现金及现金等价物余额13.41亿元，同比减少46.05%。

主营产品量价齐跌，经销商大幅减少

除了公司方面给出的因素，外界不少声音认为，酒鬼酒三季报业绩大幅下滑与公司高端酒系列价格倒挂脱离不了关系。

从中报中可以看出，2024年上半年，酒鬼酒内参系列、酒鬼系列、湘泉系列的本期销量分别为250千升、2133千升和813千升。而在2023年上半年，上述项目的本期销售量分别为450千升、3019千升和597千升。通过数据可以看出，在2024年上半年，内参系列、酒鬼系列、湘泉系列的销量分别同比上一年同期增长-44.44%、-29.35%和36.18%。

各主营产品收入方面，2024年上半年，酒鬼酒内参系列、酒鬼系列、湘泉系列的收入金额分别为1.73亿元、5.91亿元和4912.45万元，分别占当期营收比重的17.39%、59.48%和4.94%，实现收入金额分别同比增长-60.85%、-30.11%和36.33%。除了湘泉系列及其他系列收入同比有所增长外，其余产品的收入下滑百分比均超两位数。

淘天数据显示，目前52度500ml内参酒的普遍售价在700-900元区间，酒鬼500ml红坛酒的普遍售价在400元左右。

除了量价齐跌，更不利的消息是，酒鬼酒半年报中经销商数量也出现了明显下滑。截至2024年6月末，酒鬼酒共计拥有经销商数量1301家，较2023年末的1774家减少473家。

在三季报中，公司表示，持续推进BC联动销售模式，强化市场动销，持续加大消费者促销费用投入，去化渠道库存，消费端开瓶、宴席数量都取得了较明显增长，但因当前经销商回款谨慎，造成终端动销、经销商分销与经销商回款节奏不同频，进而导致费用投入进度与公司收入达成不匹配。

在9月19日的投资者关系活动中，公司指出，2024年公司经销商方面的重点工作之一是提高经销商质量，部分低效经销商不再续签合同，上述区域经销商数量减少大部分是这一原因。另外今年白酒行业整体销售平淡，竞争加剧，经销商获利难度增加，也导致部分经销商退出。关于经销商库存酒，公司不断强化经销商闭户管理，经销商闭户前公司会准确统计库存，协助客户消化或转移到新客户销售，确保客户闭户前不再有影响市场价格体系的产品。

“目前公司湖南大本营市场和省外样板市场建设工作均根据既定规划在有序推进。公司目前在大本营和样板市场上推进聚焦战略，夯实主力市场渠道基础，推进BC联动营销模式变革，提升主力市场销售氛围，上述举措均取得了明显成效。但由于市场大环境影响，这些成效与公司预期尚有差距。下一步公司将根据首批样板市场建设推进质量情况进行综合评估，适时启动第二批样板市场建设。”酒鬼酒介绍。

券商下调盈利预测，渠道回款意愿走弱

国金证券研报显示，三季报酒鬼酒营收规模再缩水主要系：双节动销承压，渠道回款情绪走弱，聚焦培育成效尚未显现；固定开支对净利润存有影响，叠加为去化社会库存培育动销需前置加大费投、产品结构走弱，影响利润表现。

国金证券认为，考虑白酒行业需求持续走弱，对规模尚小酒企冲击较强，下调24-26年归母净利84%/68%/61%，预计24-26年收入分别-51.0%/+10.7%/+10.0%；归母净利分别-89.3%/+154.2%/+41.6%，对应归母净利分别0.6/1.5/2.1亿元；EPS为0.18/0.46/0.65元，公司股票现价对应PE估值分别为285.9/112.5/79.4倍，下调至“增持”评级。

华安证券在研报中表示，2024年第三季度酒鬼酒毛利率同比下降11.65个百分点至64.04%，主因内参下滑导致产品结构下移。同期，公司销售/管理费率同比分别大幅上升30.21个百分点、13.62个百分点，主因费效比降低导致规模效应大幅走弱。综上，2024年第三季度公司净利率同比下降42.22个百分点至-32.77%。

华安证券认为，由于行业景气度恢复较慢，调整盈利预测，预计公司24-26年实现营收14.66/15.25/16.48亿元（前值22.40/23.88/26.63亿元），同比-48.2%/+4.1%/+8.0%，实现归母净利润0.54/1.21/1.82亿元（前值3.22/3.49/4.05亿元），同比-90.2%/+124.9%/50.8%，对应PE为308/137/91X，维持“买入”评级。

东吴证券研报显示，2024年第三季度收入大幅下降，主因行业动销放缓背景下，渠道回款拿货态度更趋谨慎，公司以去库动销为先。

东吴证券认为，三季度渠道收缩选品，回款更趋谨慎。2024年三季度公司实现收入2亿元，环比2季度收入5亿元显著收缩，一是二季度以来白酒动销普遍承压，渠道现金周转变慢，主动去库情绪渐强；二是公司推进费用改革，渠道利润分配降低随量返利、提升开瓶奖励，经销商压货积极性减弱。

东吴证券预计，当前环境下，公司持续坚定推进营销模式转型，重点做深省内市场、打造样板市场，下一阶段还将聚焦突破、深度挖潜，对重点市场、重点客户进行精准化服务。考虑渠道回款意愿进一步走弱，调整2024~2026年归母净利润至0.6、0.7、1.3亿元（前值为3.1、3.5、4.3亿元），同比-89%、+16%、+87%，当前市值对应PE为271、234、125倍，维持“增持”评级。（港湾财经出品）