北京时间3月22日凌晨，腾讯音乐娱乐集团（以下简称TME）发布了2021年第四季度及全年财报。

在线上流量增长持续放缓的大背景下，TME在2021年依然取得了营收持续增长的业绩。财报显示，2021年，TME全年总营收312.4亿元，同比2020年全年增长7.2%；调整后净利润43.3亿元。

其中，在在线音乐付费用户的强劲增长下，在线音乐业务成为拉动TME增长的关键驱动力。具体来看，2021年全年，TME在线音乐服务收入同比增长22.7%。在线音乐订阅收入同比增长31.9%至人民币73.3亿元。截至2021年12月31日，TME在线音乐付费用户同比增长36.1%，达7620万再创新高，在线音乐付费率达12.4%。

不过，在2021年全年呈稳定增长态势的同时，也需留意到TME四季度在部分关键指标上的波动。

增长与波动之间，又身处中概股遭遇大幅波动的历史性时刻，厘定TME的短期和长期价值显得尤为重要。

1、观数据：稳、增、调并行

2021年及第四季度，TME究竟表现如何？整体可以用三个字来总结：稳、增、调。

首先是稳，主要体现在两方面，一方面是2021年营收稳定增长，另一方面是全年及各季度保持持续盈利，2021年第四季度，TME调整后净利润8.73亿元，自上市后已经连续13个季度保持盈利。

在线上社交娱乐赛道加速内卷、线上流量红利趋于稀薄的大背景下，实现稳定的盈利表现，体现了TME对经营健康度的重视，也反映了这家TME的经营效率。

其次是增，增长更多体现在在线音乐业务上，2021年全年，TME在线音乐服务整体仍处于持续增长通道，其中在线音乐订阅收入保持强劲增长势头。

（2019Q4-2021Q4TME在线音乐订阅收入）

第三个关键词是调。调主要体现在社交娱乐业务分部上，财报显示，2021年第四季度，TME社交娱乐业务营收47.3亿元，同比下降15.2%。受多种线上娱乐方式的影响，TME的社交娱乐服务收入有所放缓。

当稳健、增长与振动调整同时出现在一份财报中时，要真正看清公司全貌，判断公司前景，更需跳出单纯的数字之外。把握核心，需把三个关键词连起来看：稳健代表什么、增长从何而来、调整又意味着什么。

过去十余年，高增长、高投入、高亏损成为互联网产业奉为圭臬的发展理念，然而当潮水褪去之后，市场才意识到盈利、稳定现金流的重要性，用亏损换增长的策略早已在资本市场失宠。在这方面，TME一直都是模范生。

踏实稳健是TME一以贯之的经营风格。在上市之初，当在线音乐业务仍处爬坡阶段，TME通过创造性的打造双轮驱动模式，构建了社交娱乐贡献稳定现金流，在线音乐专注做生态的发展模式。有稳定营收业务带来的好处是公司不必急功近利追求短期目标，从TME上市以来发布的多份财报披露的信息也可以看出，这家公司不耽于短时所得，其业务布局和投入重点均围绕产业链上下游之所需。

也正因如此，TME才得以携手行业共建音乐新秩序，将蛋糕做大，在将行业做大过程中实现公司的长期价值。

以上是厘定TME核心价值的基础逻辑，顺着这个逻辑再来看其他两个关键词，答案便会更加清晰。

2、看本质：坚守初心驱动长期价值

先说会让投资者产生担忧的波动。

社交娱乐业务由于种种因素出现波动，既有外部因素影响的原因，也与TME自身的发展战略相关。

从内部来看，社交娱乐业务对TME基本盘的稳定支持，使公司获得了充分的耐心去培育在线音乐市场，并获得了充足的时间切换增长引擎：过去两年，TME已经由最初的双轮驱动，改变为社交娱乐+在线音乐+创新业务多轮驱动的模式。

如今，以TME为代表的玩家已经推动音乐产业实现了新秩序的共建。行业良性循环逐渐运转，这为产业链上下游的参与者都提供了更大的舞台，也增添了更多可能。

TME在线音乐业务的发展便是最有效的证明。

2021年四季度，TME在线音乐的相关数据继续刷新纪录，达7620万再创新高，一个细节是，自腾讯音乐成立以来，TME在线音乐付费用户数一直处在增长状态。这充分体现了TME长期以来在音乐正版化与音乐付费方面的投入、布局与培育正在收获应有的价值。

（2019年Q4-2021Q4 TME在线音乐付费用户数与付费率）

与其他在线社交娱乐方式不同，在线音乐是对既往行业秩序进行重建，从2014年到2020年，中国在线音乐市场收入规模在全球排名从第19位提高到第7位，在这个过程中，TME一直都是重要参与者，这使得其得以建立与产业的紧密联系。

无论是与头部唱片公司的合作，还是对原创音乐的扶持，TME对产业链建设的专注和持续深耕投入，使得其获得了产业链的充分信任和支持。这份对音乐产业的理解经历了时间的打磨，这是其竞争优势很容易被忽略却非常重要的一面。

而中国在线音乐市场仍有极大的想象空间。

当前，TME在线音乐的付费率为12.4%，对比国际流媒体巨头Spotify超40%的付费率，中国在线音乐市场远未见顶。瑞银预测，TME在线音乐分部付费率有望在2025年达到20%以上，付费用户群达到1.4亿。

3、望未来：持续投入升级增长引擎

在关注在线音乐未来发展、竞争壁垒的同时，还需关注到另一个细节，即TME正在主动加大对研发的投入。

2021年全年，TME一般及行政费用为40.1亿元，较2020年同期增长29.3%，背后原因主要是为了扩大产品与技术创新方面的竞争优势而增加的研发投入。也正是由于研发投入的增长，TME第四季度的盈利也有所收窄。

研发投入的直观体现，是TME去年下半年推出的TME数字藏品、TMELAND等全新的产品与业务形态。

2021年12月31日，TME推出了首个虚拟音乐嘉年华TMELAND，在平台上开启了对全新的虚拟交互的进一步探索。

去年8月，TME宣布推出首批“TME数字藏品”， 在结合NFT技术打破时间与空间的限制为音乐人永恒地记录、保存的同时，也让音乐人从前沿科技里获得更多价值。3月12日，TME数字藏品为独立音乐人张尕怂打造的“数字手办”，累计有5万用户预订，正式发售1.3秒即售罄。

从创新投入能够看出TME大的战略方向：不是通过狠砸市场营销费用换短期增长，而是风物长宜放眼量，练好内功，着眼未来。

这是TME围绕创新所做投入的一个案例，足以反映其在为什么而投入——数字技术助力音乐内容和行业服务的能力。这意味着TME正在努力尝试将内容与技术两种基因进行深度融合，打造契合市场需求和行业竞争的内容生产、宣发机制，技术赋能产业将为TME与中国音乐行业带来更加强劲的增长引擎，厚积薄发。

从更大的维度来看，如果说在发展初期，TME的核心战略是推动行业新秩序的构建。那么进入新的市场阶段后，TME更期望通过加大科技创新投入，为行业搭建更先进且与内容基因更加契合的技术支撑体系。

层层剥茧后不难发现，TME当前正处在结构化转型阶段，财报同时出现稳、增、调三种状态的本质是TME围绕长期目标所进行的资源优化配置。

此次财报发布的同时，TME管理层也公布了股票回购计划的进展，腾讯音乐娱乐集团执行董事长彭迦信表示：“基于我们对内容与平台‘一体两翼’战略未来发展的信心，我们去年公布的10亿美元股票回购计划已执行超50%，该计划的剩余部分也将在2022年推进完成。”这也体现了公司管理层对TME长期价值的看好和坚守。