三年前，在港交所谋求上市的土巴兔，铩羽而归，如今绕道A股市场，再度冲刺IPO。

7月3日，土巴兔向深圳交易所提交了招股书，日前，深交所已经受理了土巴兔创业板上市申请。

据招股书显示，土巴兔此次公开发行不超过6000万股，发行后总股本比超过2.4亿股，预计募资7.04亿元。

由此计算，土巴兔估值约在28亿元左右，与老对手齐家网市值不相上下。

而此前土巴兔布局已久的自营家装业务，已经宣告终止，官方解释为出于经营战略调整。

土巴兔断臂自营业务，也从另一个角度佐证家装行业盈利“老大难”杂症。

家装行业“水深”，未必适用于所有互联网改造。

01自营“弃子”

根据土巴兔2018年招股书显示，2015年- 2018年上半年，土巴兔始终处于亏损状态，净亏损分别为7.5亿元、5.6亿元、11.11亿元、6.36亿元。

而如今，2018年-2020年，土巴兔营收5.83亿元、6.8亿元、6.15亿元，净利润达0.39亿元、0.80亿元、0.87亿元。

从持续亏损到扭亏为盈，官方把原因归结于砍掉的自营业务。

诚然，自营业务属于“烧钱业务”，其中涉及研发、设计、营销和市场等环节，管理难度大，经营成本高，对企业资源消耗极大，且获得的回报却不成比例。

如今，在土巴兔业务体系里，自营业务已经被完全“舍弃”。据招股书显示，土巴兔的自营家装业务相关收入，主要是在消化前期签署的自营家装业务订单，该业务在2018年和2019年的营收分别为0.8亿元、0.2亿元，营收贡献比13.77%、3.08%。

事实上，家装自营业务在2015年前后，深得各路玩家青睐。2015年9月，土巴兔上线业主与工长/工人直接签约模式，开启对自营家装服务的试水。

除了官方口径，开设自营板块是为了管控线下施工流程，保障服务质量。更重要的是，彼时的土巴兔，正在探索第二增长曲线，自营模式的高毛利吸引平台跃跃欲试。

只不过，平台运营跟自营家装团队终归是两码事，尤其与平台品牌深度捆绑后，在操作路径上，存在制约性。

首先，平台做家装自营业务，意味着平台需要统筹全流程，包括设计、施工、流程管理、方案改造、售后保障等等，家装业又属于非标化、可复制性差，每个家装的设计风格依赖于设计师、建筑师以及工程管理通力协同，承诺效果与落地产品有差异，导致品牌声誉下滑。

其次，资金回笼周期长，家装前期耗费大量资金，应收款较少，但应付款数量巨大，对于平台而言，资金很难均匀分配在经营周期中，一旦出现大面积坏账，很容易导致现金流断裂。

最后，装修服务属于大宗消费品，对于个人用户来说，服务体验频次较低，一次服务的结果，将直接导致平台的口碑定性，而自营的服务与品牌强捆绑，平台难免顾此失彼。

在历经数年“折腾”无果后，土巴兔开始收缩自营业务，截止到2019年，已经彻底放弃自营模块，土巴兔在自营阵地的“尝试”也以失败而告终。

事实上，自营体现的是平台对服务质量的把控，对家装行业的认知，对服务内容的深度理解。自营模式下，业主可以直接对接工长，砍掉了各类中介，避免传统家装的层层加价。

对于行业而言，提高了对接效率效率，降低装修成本；对于平台而言，自营模式的介入，可以尝试建立行业流程标准化，为第二增长曲线提供可能。

零售商论认为，土巴兔自营“弃子”、断臂求存，或是一次更大的“失误”。短期内，“舍车保帅”虽可以让平台摆脱亏损困局，专注于平台撮合服务，但从长远角度来看，丢弃自营、轻装上阵的土巴兔，相比于其它流量天团玩家，核心竞争力缺失，自营反而可能是家装玩家们的护城河。

02流量采买依赖

进入后互联网时代，流量被赋予越来越高价值，有以烧钱扩张换市场，亦有投掷千金采买流量，土巴兔无疑属于后者。

数据显示，土巴兔2018到2020年的流量获客成本一路高企，分别为1.42亿元、2.06亿元和2.15亿元，占整体营收比例高达三成。

土巴兔在过去的三年间，流量获客成本逐年高企，并且接近三成收入靠流量采买实现，这也表明土巴兔对“买流量”换营收，已经形成高路径依赖。

从其收入结构上来看，线上平台的收入占比近100%，其中，76.25%来自智能订单匹配服务，8.65%来自增值服务，4.52%来自金融推介服务，9.17%来自广告业务。撮合、匹配供需两端的信息，仍是土巴兔的核心业务。

而主营业务与用户规模呈正相关，对流量高依赖性难以分离。一般来说，互联网流量入口已经被绝大部分巨头垄断。

而土巴兔通过采买流量的方式，虽能短时间保持增长速度，但一旦停止投入，业务也将陷入停滞状态，流量采买并不会改善平台服务质量。

在黑猫投诉平台上，目前有关土巴兔的投诉量达到111条。此外，据企查查显示，目前土巴兔的法律诉讼有381件，其中89件案由为装饰装修合同纠纷。

据招股书显示，此次土巴兔上市募资的7.04亿，将用于技术研发及数据平台升级、补充流动资金等。其中，运营服务中心建设及全渠道营销建设项目，计划使用募资3.57亿元。

换句话说，在获客成本节节攀升之下，渠道仍是此次土巴兔募资用途的重点投向。

然而，靠大规模砸钱营销，虽然能带来一时的流量和用户，但服务质量与口碑才是转化率的基石。

依赖流量采买获得营收，终归不是维系平台增收的长久之计，尤其在自带流量的巨头入局之后，这套运作模式也将失效。

03巨头围猎

据Fastdate报告数据显示，2020年，我国家装市场规模达到2.61万亿，其中家装企业数字化转型比例占到19.2%，家装线上交易占比仅有9.7%。

从现阶段来说，整个家装市场仍具备较大挖掘潜力，也因此，吸引各路巨头纷纷踏入家装行业。

自2020年以来，综合型电商平台阿里、京东、国美开始在家装领域持续加码。

2020年1月，京东上线京东家频道，不仅满足场景化配货，还提供一对一设计服务；2021年4月，天猫上线了天猫3D家装城，将3D购物体验常态化；2021年3月，国美入股装修平台“打扮家”，扬言未来三年内年营收要突破5000亿。

随着京东、天猫等电商平台进入互联网家装市场，土巴兔采买的流量优势也将被大大削弱。

毕竟，综合电商平台本身自带“流量”，既能为用户提供装修、建材购买一站式服务，又能利用平台整合能力，反哺用户需求。

在流量保有以及获取这条起跑线上，巨头们有着天然优势。

再来看看土巴兔，在品类上，较局限在材料供货商上，引入的供应商有限；在第二增长曲线上，除开线上平台主营撮合业务，其它服务如金融、广告等板块，营收占比不足两成，亮点乏善可陈，原定自营板块作为下一个增长点，如今彻底关闭，沙场折戟又回到了原点。

流量采买失效，第二增长曲线疲软，在流量、技术、供应链等方面不足的土巴兔，面对巨头们的侵扰，似乎也慌乱了步伐。

上市或许不是最终解，但确实是短时间内土巴兔的“增效药”，毕竟，流量“奶瓶”也不是说断就能断的。