回望2021年的A股市场，中公教育以全年累计下跌77.63%的跌幅“荣登”两市首位。

从2021年开年到2月2日，中公教育的股价还一路攀升至每股43元的高点，然而从此之后股价一路下跌，截止到12月31日中公教育的收盘价仅为7.86元，下跌幅度为81.72%，市值蒸发超过2100亿。

股市震荡的同时，中公教育的业绩也出现大幅亏损，并且受到监管部门的注意，先后在2021年10月和12月分别收到深交所的关注函。后又因涉嫌未按规定披露关联交易信息披露违法违规被证监会的立案调查，一旦证监会对中公教育作出正式处罚，受此损害的投资者便有机会正式提起诉讼赔偿。

作为曾经的教育版块白马股，在考公继续火热的大环境下，中公教育竟落得个如此窘况着实令人怀疑背后的原因。

股价暴跌，早有势头？

至少在2021年中报发布之前，中公教育的股市市场并没有什么利空消息，尤其是一季度的业绩表现还不错。财报显示，中公教育一季度营收同比增长66.79%至20.52亿元，净利润同比增长21%至1.41亿元。

但是上扬的业绩并没有止住中公教育股价下跌的态势，反而是愈演愈烈。让人不禁疑惑曾经白马股般存在的中公教育为何没有继续引起资本市场的信任。拉长时间来看，中公教育股市震动的最大可能就是股东们的减持。

细看中公教育的股价走势，实际上是从2021年2月2日达到新的高点后开始下跌的。而在3个月前，中公教育的股价也达到了一个高点，也是中公教育股价的最高点。由此可以看出那段时间中公教育的股价走势形成了一个典型的“M”型双顶，而这通常意味着股票卖出。

财报显示，中公教育在2021年一季度前十大股东累计持有数量较上年末减少了9391.64万股，到了第二季度，又减少了8732.71万股，最新的三季度则减少了4011.53万股。而中公教育前十大流通股东中香港中央结算有限公司在二季度更是将其持股比例减少到3.90%，到6月30日，中公教育的股价相比2月份的高点已经跌去了超过一半。

机构减持后，作为中公教育第三大股东的王振东也多次减持，从2021年6月15日起到年末，一共减持五次，累计套现超过11亿元。而且中公教育的股东们也多在办理股票质押，财报显示，中公教育前三名大股东以及第七、第八名大股东均进行了股份质押，质押比例分别约为24.3%、34.22%、42.39%、73.42%、23.61%

随着机构的退场，剩余空间大多由散户接位，财报显示，中公教育的总股东数从一季度的5.7万户增加到三季度的13.2万户。

然而散户们没想到的是中公教育在12月15日因涉嫌未按规定披露关联交易信息披露违法违规被证监会立案调查，抄底还没完成仍要担忧被中公教育摆了一道。

一边是股东和机构们纷纷减持，一边是散户们希望抄底却陷入另类亏损境地，中公教育究竟怎么了，为何引得股东们要减持质押呢？要知道在2021年之前，中公教育在资本市场的表现可是妥妥的白马股，还是说他们是预见了三季度业绩的大幅亏损。

财报暴雷，早有打算？

果然中公教育三季报一出，市场哗然。财报显示，中公教育第三季度的营收为14.5亿元，同比下降68.8%；同时由盈转亏，亏损额达到7.94亿元，断崖式下跌了167.45%；2021年前三季度中公教育累计亏损达到8.9亿元。作为中公教育核心收入来源的公务员序列第三季度收入更是同比下降70.18%至8.27亿元。

要知道在2020年同期，中公教育实现了营收大增83.65%，净利润暴涨233.58%。仅隔一年，中公教育就在业绩上大变脸，着实让人怀疑。

而且中公教育在2018年借壳上市时签署了一项对赌协议，承诺要在2018年、2019年和2020年依次完成扣非净利润每年不低于9.3亿元、13.0亿元和16.5亿元的目标。事实是中公教育则以122%、131%和132%的比例超额完成任务。

如此一对比，中公教育2021年三季报的水分可谓是溢于言表，难怪深交所连下两道关注函。然而中公教育经过连续跳票两次后才公布给深交所第二道回复函，时间上的延后加深着市场怀疑的同时，新的解释也依然值得深思。

比如中公教育的存贷双高问题，新的解释是一方面在协议班模式下，退换学员的学费需要一定的资金保证经营的稳健；另一方面则是考公等考试存在着一定的周期性，即三四季度的收款额较少会导致经营活动现金流出现问题。

根据公告显示，中公教育2019年、2020年以及2021年的前九个月的退费率分别是44.14%、46.54%、65.81%。也就是说中公教育的业绩下滑确实有着退费金额较高的缘故，但是为何2019年和2020年的业绩依然是上扬的呢？毕竟当期的退费率也不低呀。

而且中公教育从学员里收费到退还一部分学费的时间并不短，一般来说，学员从交费到考试的时间多集中六个月以上，再加上考试出分以及退费的时间可能长达一年，这些预付款也就用来投资收益。

财报显示，2021年前三季度用于投资支付的现金就达到70.15亿元，比营业收入都高，而2020年同期则高达282.65亿元。而这也是中公教育退费难的重要原因，即便是合同上显示的退款时间在30-45个工作日之内，中公教育仍然以多种原因推迟。

显然这些解释并不能充分说明中公教育存贷双高的合理性，要知道中公教育在2019年的年报中披露了年度分红方案，现金分红为14.8亿元，也就是说中公教育并不缺钱。从借壳上市到2019年年度分红的13个月时间里，中公教育累计分红两次，总计约29亿元，而当年的短期存款为28.67亿元，是不是很巧合？

此外中公教育光2019年的分红金额就占当年净利润的82%，2018年的比例更是高达123%，按当时的股东持股比例计算，中公教育的前三大股东共获得分红21.83亿元。如此分红也难怪被市场认为清仓式分红。

如此对照一看，再联系上业绩和股市的双跌以及监管质疑，中公教育回复函对于存贷双高新的解释也就自有一番意思。总之来说，中公教育新的回复函对于业绩等具体问题的解释，就是考试周期的变化导致其三季度的业绩出现下滑。

那么中公教育的困境也就可以理解为，随着市场规模的扩大，业绩和股市的双重下滑是受考试周期因素的影响。难道市场扩大的同时，中公教育的抗风险能力在变弱？还是说中公教育本身的商业模式就存在问题。

“不正经”的中公教育

导致中公教育退费率上升的重要原因则是协议班的打法出现问题。协议班主要是指中公教育为学员提供不过包退服务，即报名中公教育的服务后，没有通过考试则向学员退还一定比例的学费，这样对于学员来说显然是不亏的，毕竟考试不过就退费嘛。

凭借着这一打法，中公教育在2015年超过华图教育成为考公领域的头部机构，2019年的市场占有率就高达33%，超过八成的收入来源于协议班。

为了吸引更多的学员报名，中公教育开始用学员贷等贷款产品为旗下学员牵线搭桥。以理享学为例，学员预定名额后以0元入学，与平台签订贷款协议，通过考试后自己再把钱还上，没有考上则不需要还款。

然而贷款额度动辄以两、三万元起步，甚至还有不少人贷款更高，很多没有考上的学员却发现贷款也没有还上，很多刚毕业的学生还被挣钱就先背上了贷款。

对于中公教育来说，贷款模式下的预收款金额大增，2020年的预收款金额达到59.75亿元，占总金额的24.94%，也就是说五分之一的学员会选择学员贷。

中公教育作为一家职业教育培训机构却和理享学这样的贷款平台密切联系，再联系上中公教育因未按规定披露关联交易信息披露违法违规被证监会调查，其原因一下子变得清晰起来。有专业人士认为，提前预收学员贷款却没有还款等后续行为，很大可能就是利用时间差粉饰报表。

然而随着2021年股市暴跌，三季度财报业绩大幅下滑，中公教育引以为重的“不过包退”公考协议班也宣布下架，并逐步缩小学员贷产品比例。中公教育作出这一策略可不仅仅是由于业绩和市场压力，更为主要的还是来自于监管方面的压力。

2021年10月13日，教育部和市场监管总局联合印发了《中小学生校外培训服务合同（示范文本）》（2021年修订版），“培训贷”的收费方式被明令禁止。

当固有的协议班打法不再无往不胜，中公教育的业绩向好显然充满了不确定。

而且据统计，2022国家公务员考试报名人数超181万，与去年同期相比增加31万余人，国考报名人数连续13年破百万大关。在考公如此火热的背景下，中公教育却在股价和业绩上连连栽跟头，市场甚至连中公教育怎么栽的跟头还是一脸问号，“不正经”的中公教育是不是该拿出更合理的证据呢？