《港湾商业观察》王心怡

从众多食品行业公司的最新年报及一季报来看，疫情无疑对大多数餐饮企业都有着较大的影响，多家餐饮企业甚至出现了股价腰斩，产能缩减的情况。

在这样现实与资本市场都不算好的大环境下，不少企业仍选择逆势上市募资，2022年4月8日，乓乓响(中国)有限公司（以下简称“乓乓响”）同样选择了递交招股书，赴港IPO。

从新三板到港股，乓乓响逆势冲刺

公开信息显示，乓乓响成立于2012年，国内运营主体为上海乓乓响农副产品配送有限公司，该公司旗下有三家全资子公司，分别是上海乓乓响农副产品加工有限公司、上海乓乓响餐饮管理有限公司和上海东岸农产品有限公司。据弗若斯特沙利文报告，按2020年销售收益计算，乓乓响为上海最大食堂食品供应链综合服务供应商。

2016年4月乓乓响挂牌新三板。众所周知，由于新三板市场流通性与活跃有限，对投资者缺乏吸引力，使得后续融资与发展相对不佳，2019年8月30日乓乓响终止挂牌，为谋求新发展选择了弃新三板转向港股。

三年不到，乓乓响带着招股书向港交所主板递交上市申请，中国平安资本（香港）为其独家保荐人。

IPG中国区首席经济学家柏文喜向《港湾商业观察》表示：“乒乓响选择港股可能有两个原因，一是按照A股的要求存在财务与法律方面的硬伤，或者财务指标达不到而无法在A股上市；二是在A股上市过程中存在较大的不确定性从而导致上市时间过长，而乓乓响又亟需上市募资，就只能选择对内地市场相对了解又完全实行注册制和市场化发行的港股市场。”

也有市场人士认为，“目前香港资本市场波动较大，再加上餐饮业受疫情冲击影响较大。因而，从估值角度，当前显然不是好时机。另外，目前已经有多家餐饮企业冲刺上市，最终投资人是否愿意买单，能否上市成功，也存有不确定性。”

不完全统计，今年以来包括江浙菜系代表绿茶餐厅已经是第三次赴港递表，粤式火锅捞王也已经二次递表，杨国福麻辣烫、海鲜餐厅七欣天、日料品牌上井集团等都在冲刺进程中。

《港湾商业观察》发现，在此次上市之前乓乓响曾进行突击分红0.23亿。2022年3月，乓乓响农副产品向股东乓乓响香港宣派股息0.23亿，截至最后实际可行日期尚未派付。乓乓响称，这笔股息将在其上市前支付予乓乓响香港，以便乓乓响香港将该款项用于清偿因重组而产生的银行贷款。

就上市进程以及公司未来发展等，《港湾商业观察》曾多次联系乓乓响询问相关事宜，未能收到任何回复。除此之外,《港湾商业观察》在检索时发现，乓乓响在招股书里披露的官方网址一直无法打开，处于网页丢失画面，官方电话亦是无人接听。

客户保留率下降，拓展或存难度

很显然，近期以来，上海疫情因素无疑对乓乓响业绩产生直接影响。

基地位于中国上海的乓乓响，公司的大部分客户亦是位于上海。报告期内，乓乓响分别有222、239及287名企业及机构客户，而这些主要客户均为当地幼儿园及教育机构。同期乓乓响分别有156家、156家及215家幼儿园及教育机构客户，合计分别占总收益的83.2%、59.4%及63.4%。

严峻的疫情当下，幼儿园及教育机构暂时无法正常运营的，这也就意味着，乓乓响超半成的收入或将停滞不前。

公司对此表示：“目前公司无法准确预测最近疫情已经及将会对未来的业务营运及财务业绩造成的影响。”

不过，好在乓乓响得到了政府的一定支持。乓乓响称已取得当地政府的许可以继续运营，且在上海爆发COVID-19期间履行社会责任，将为上海浦东川沙新镇及上海丽景村的居民提供临时及应急服务并提供农产品，主要包括团购蔬菜及肉类。

乓乓响的农产品及其他食品组合包括超过4100款产品，主要分为四类，即动物性食品、植物性食品、加工食品及谷物、食用油、调味品。同时乓乓响还供应非食品，如日用品及清洁剂等。

从主要的运营模式来看，乓乓响的盈利模式是从供应商取得产品后，经过加工定制配送到各个下游企业，获得中间商赚差价。

                          （图片来源：招股书）

细看财务数据可以发现，2020年的收益为乓乓响近三年来的低位，有趣的是，虽然2020年的收益为近三年的最低值，但2020年的毛利率却是乓乓响近三年的顶峰。报告期内乓乓响分别录得营收1.43亿、1.23亿及2.23亿，毛利分别为4128万元、4718万元以及7542万元，毛利率分别为28.9%、38.2%及33.8%。

对此，乓乓响在招股书中披露：“2020年的毛利率上升主要因为公司提高了产品的目标毛利率作为成本控制措施的一部分，以便缓冲由于COVID-19爆发及随后的封锁导致的农产品及其他食品采购价格相对较大及频繁的波动。2021年毛利率下滑则是为了增加市场份额和产品售价的竞争力，策略性地降低了毛利率。”

另一方面，乓乓响客户单一的风险在不断加剧。报告期内，乓乓响最大客户的收益占同期总收益的约4.0%、13.2%及18.2%。而乓乓响近年的客户保留率却开始出现下滑，2020年及2021年，乓乓响的客户保留率分别为80.6%及72.8%。

来自最大客户的收入占比越来越大，保留率却出现下滑，结合上述数据来看，乒乓响的客户集中度有些过高，对单一收益来源的过度依赖风险在不断扩大。

与其他类型企业不同，乓乓响的主要客户为幼儿园及当地机构。柏文喜指出：“乓乓响这类型的企业，其客户主要是机构客户与行业客户、专业类客户，市场拓展涉及的准入条件与门槛较高，这是拓展客户的主要难度所在。”

除了拓客难，客户单一流失风险外，期内乓乓响还存在现金流风险。

由于乓乓响类属“中间商”的企业性质，除了要承担客户应收账款风险外，还需承担供应商风险。报告期内乓乓响的应收款项约为1150万元、2650万元和3940万元，同期的应付款分别为1150万元、1440万元和2290万元。应收款周转日数分别为29天、56天和54天，应付款周转日数分别为46天、62天和46天。

合计来看，前后加起来，乓乓响需要押出去将近四个月时间的钱，即使应收款项周转日数2021年有所下降，但依然高达近两个月。

与此同时，《港湾商业观察》还注意到，2020年乓乓响的资本负债比率高达1.9倍。乓乓响表示：“2020年高达1.9倍是由于银行贷款大幅增加，公司为购买闵行房产而订立一笔银行贷款。截至2021年12月31日，公司的资产负债比率下降至约1.3倍，主要由于总股本的增加超过有息银行贷款总额的增加。”

                                  （图片来源：招股书）

柏文喜表示：“乓乓响是有可能缩短应收款周转时间的，但是因为其客户主要是机构客户和企业客户，要压缩应收款周期还是有一定难度的。收款期过长会影响企业的资金周转和现金流安全性。”（港湾财经出品）