最近，二手交易平台爱回收母公司向纽交所提交了招股书，欲赴美上市。如若此次爱回收上市成功，则有可能成为国内二手3C电商第一股。

实际上，二手平台赴美上市早有先例，比如优信，再比如贝壳。优信与贝壳是二手交易平台赴美上市的两面镜子，两者的商业模式也成为资本市场判断二手平台价值的重要参考系。

对于爱回收而言，其在资本市场的估值表现，还要看自身是否有参考对标。

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爱回收招股书背后，“C大于B”的商业逻辑内核

没有什么工具比财报和招股书更能反映出一家企业的真实经营情况了。

从万物新生集团（爱回收）披露的招股书来看，2020年公司营收近49亿元，同步增长24%，GMV196亿元，同比增长61%。GMV规模以及营收都实现了增长，增长表现尚可。

营收结构上，招股书显示，一季度拍拍销售额为25.7亿，万物新生（爱回收）一季度总GMV为62亿，经对比发现，其中拍拍业务To C业务 GMV占比不到一半。经招股书信息分析可以得出，在爱回收自营上中，88%的商品从B端平台拍机堂散货，核心还是to B的生意。

第三方用户数据的统计似乎也证实了这一点。

根据比达咨询发布的2021年3月份二手电商用户数据显示，在用户规模方面，闲鱼和转转优势明显，是业内仅有的月活用户达到千万以上级别的玩家。而在二手3C电商排名中，爱回收、拍拍MAU以51万、32万排名第4、第5。

对比此前赴美上市的两家二手交易平台，其实不难发现以B端为主的爱回收，在模式上其实更像早年上市的优信。

一方面，收入结构上，爱回收和优信两者似乎都不太依赖C端的交易规模和数量，比如优信收入占比最高的金融业务，达到48.4%，B端交易占比不到30%，C端交易不到12%，而爱回收则主要靠B端散货。

另一方面，相比爱回收和优信，贝壳招股书显示GMV和收入均来自于To C业务，用户规模接近5000万MAU，爱回收+拍拍不到百万的MAU与贝壳在规模上不是一个数量级。

从打法上来看，此次爱回收母公司IPO，可能更多是希望以B端业务作为增长支撑，另一方面试图通过向资本市场贩卖C端增长空间，来拉升期望值。这与早期优信上市打法也如出一辙，B端业务为营收支撑，C端业务为资本市场带来“想象力”。

其次，选在这个时间点选择在美股IPO，爱回收可能也有自己的意图，IPO背后可能意味着爱回收缺钱了。

一方面、爱回收to B基因是很重的，持续亏损，线下门店资产负担都是必须面临的问题。

一家线下门店的投入约为7万元，运营成本每月3万元，数据显示，目前爱回收拥有755家门店以及超过1500个自助服务站，光是门店运营一年就要烧掉超过2.7亿人民币。表现在利润上，2018年至2020年，爱回收分别净亏损2.1亿元、7亿元、4.7亿元，三年累计亏损13.8亿元。仅2021年一季度，爱回收爱回收就亏损掉9000万元。

另一方面，数轮融资之后，爱回收可能在一级市场几乎没有多少想象力空间了，选择在此时赴美IPO，爱回收可能既有生存发展的迫切需求，也可能有资本方价值变现的需求。

从资本市场的环境来看，美版“闲鱼”Poshmark上市，引发了资本市场的目光，另外，相比国内上市，美股的准入规则可能相当更宽松一些。

不过虽然投资人把目光聚焦到了二手交易平台这一赛道，但to C与to B却完全不同，前者是个“流量、服务生意”，后者则是“资产生意”。这也决定了平台经济遵循“C大于B”的商业逻辑内核。

比如工业品电商和消费品电商。消费品电商中跑出了阿里、京东、拼多多这样的互联网巨头，服务消费电商也跑出美团，但to B的平台中仍然没能跑出来一个体量相当的巨头。这可能也是贝壳和优信市值表现差异的一个原因。

“C大于B”的商业逻辑，核心原因其实在于交易规模与交易价值。

把平台商业价值拆解开来，其实就是流量规模X转化率X客单价。

从规模上看，To C规模远大于To B，CIC预测，2025年中国二手电子产品（包括手机平板笔记本等）交易数量有望达到5.46亿台次。其中大多数交易是C2C交易或者B2C交易。

从客单价上来看，二手交易平台对于C端具有一定的溢价权。比如说，B2C模式下，平台对产品做价值鉴定，抑或是做信用中介，意味着有一定的溢价空间，但对于B端来说，这个空间就要小很多。

拿二手手机交易来说，很多用户其实是愿意多花一两百块钱买到经过平台鉴定的二手手机的，因为二手交易天然缺乏信任，平台在中间不仅是交易中介，也是信用中介，所以有一定的溢价权。

对于To B二手交易而言，服务的颗粒度没那么细化，To B的交易平台更像是一个渠道，而且平台出货的同时也需要给B端留有利润空间，因此，整体的规模价值可能并不高。

02

资本市场“定价”爱回收，“旧生意”的新故事还丰满吗？

虽然都是二手交易平台，爱回收也欲赴美上市，但与贝壳相比，两者商业模式的价值路径截然不同。

招股书背后，呈现出来的一个真实的爱回收，似乎仍未摆脱对于B端业务的路径依赖。虽然合并拍拍意味着C端业务的重大布局，但显而易见的是To C业务仍然没有真正成长起来。

比如，从流量上来看，拍拍的MAU仅有32.2万，位列国内二手电商第9，爱回收仅以51万排名第7，二者的数据和头部平台相差悬殊。

这样的差异，可能会进一步反映到资本市场的价值判断上。

“对于二手C端交易平台和B端交易平台，资本市场有着截然不同的价值判断逻辑。”一位不愿具名的投行人士表示：“C端的流量属性更强，用户粘性业更高，这意味着平台变现有很强的延续性，未来在商业上也有更多的拓展空间，比如向内容和社交方向上延伸，甚至也可为一级电商导流，而B端的平台更像是一个集散渠道，对投资人很难有吸引力”。

从美股已有的上市案例来看，Poshmark、realreal、carvana以及日本的Mercari都是To C平台，这似乎也意味，海外资本市场对于C端二手交易平台的价值更加认可。但转型To C业务对于爱回收来说，可能并不那么一帆风顺。

To C业务上，目前爱回收主要依赖于收购的拍拍，但拍拍最大的问题还是在于流量路径依赖。

数据显示，拍拍的流量中，含京东流量DAU超200万，换句话来说，京东是拍拍最主要的流量渠道来源。招股书中爱回收自己也提到，爱回收对京东的依赖极为严重，且获得京东的支持必须要满足某些条件。

在向善财经看来，二手交易的生意，本质还是流量和服务的生意，如果说用户规模和交易量是二手平台的价值下限，那么流量则是To C二手交易的价值上限。

从行业来看，二手交易平台内容化的趋势越来越明显，而有一个很有意思的现象，很多年轻人喜欢在to C二手交易平台上展示自己的收藏，与其他玩家一起分享交流，这意味着平台不仅仅局限于二手交易，未来也可能有更多的流量变现的可能性。

而这一点，可能是爱回收所缺失的一块商业拼图。

对于爱回收而言，想要补上这块拼图，似乎并不容易。

实际上，从有优信的to C转型来看，成功的概率并不高。根据优信的财报显示，2020年四季度，优信to C的交易量仅2,307台，不仅低于2020年三季度的2,653台，较19年四季度的28,302台更是大幅缩减92%。

从数据上看，爱回收C2B业务毛利率虽然要好过优信，但没有在流量商业的内核上，同为to B核心的两者没有本质区别，而参考如今优信的市值表现，也可能意味着爱回收未来的最终的价值上限并不高。

如今，二手3C交易平台的竞争越来越激烈，闲鱼、转转已经占据C端市场的情况下，爱回收转型C端业务，也不得不面临更加残酷的竞争。

一来3C产品产业链较长，其中的复杂程度本身就加深了二级交易市场的混乱程度，二来，3C二手交易又是一个低频非刚需的生意，对于没有自身流量生态的爱回收来说，想要迫切需要找到的新的故事，也似乎没那么容易。

目前来看，to C之外，爱回收讲的这个新故事，就是多业务品牌战略以及出海。

这两年，多元化扩展成为爱回收拉升增长想象力的一个方向，除了原有的C2B和B2B之外，还着重强调B2C，再加上“万物新生”的新品牌形象，爱回收似乎想要通过多线作战的方式，把公司的业务基本面撑起来。

虽然业务更加多元了，爱回收、拍拍、拍机堂等品牌也丰富起来了，但多品牌，多模式，意味着需要不断试错，业务发展的变数很多，而上市之后，未来资本市场需要看到更多确定性。

另一方面，品牌出海也同样面临激烈的竞争，2018年爱回收在香港设立了办公室，开始谋求业务出海，随后通过在印度、印尼、俄罗斯、巴西投资或者合资的公司，拓展自己的网络。

“出海更多的是为了未来资本市场上的想象力空间”。行业分析师吴明凡表示：“出海意味着不仅要与海外的行业玩家拼本土化的运营能力，同时出海也面临着更多的不确定性，大多数互联网企业出海都是高调进军最后却草草收场。”

从大环境上来看，中国企业出海越来越越难，华为、抖音等出海虽然一度获得商业上的成功，但海外市场的偏见可能会成为更大的阻力，再加上海外对于隐私问题更加敏感，二手3C交易平台未来出海，未来是增长来源还是增长包袱，恐怕还很难说。

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